過去的一周，債市保持弱勢(shì)盤整，中秋節(jié)前盤面“對(duì)利好鈍化，對(duì)利空敏感”態(tài)勢(shì)延續(xù)，市場(chǎng)心態(tài)微妙變化導(dǎo)致行情走弱，在匯率貶值壓力加大、地產(chǎn)限購松綁、經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)邊際好轉(zhuǎn)等一系列利空沖擊下，收益率曲線平坦化上移。資金面月中基本均衡，后半周略有收斂。隨著季末的臨近，機(jī)構(gòu)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的情緒明顯，跨月資金價(jià)格偏高。

市場(chǎng)觀點(diǎn)稱，短期來看，債市的調(diào)整可能仍未結(jié)束，后續(xù)可能需要超預(yù)期的利好或者超預(yù)期的利空來打破這種糾結(jié)的行情。不過，債市尚未到轉(zhuǎn)向之時(shí)，久期策略和杠桿策略依然占優(yōu)。如果市場(chǎng)還有階段性調(diào)整，可能會(huì)提供進(jìn)一步加倉的較好位置，配置價(jià)值則將進(jìn)一步凸現(xiàn)。

行情回顧

(資料圖片僅供參考)

國債期貨上周持續(xù)弱勢(shì)盤整，期貨表現(xiàn)好于現(xiàn)券。10年期主力T2212價(jià)格回落至近1個(gè)月低位，周五成交小幅放量。全周來看，10年期主力合約跌0.12%，5年期主力合約跌0.13%，2年期主力合約跌0.08%。

上周期債在狹窄的區(qū)間震蕩，盡管利空因素較多，但期債呈現(xiàn)出較強(qiáng)韌性。從技術(shù)面來說， 101.3附近可能是短期的支撐位。持倉量方面，上周三和周四T2212合約持倉量上升，結(jié)合價(jià)格判斷主要由空頭入場(chǎng)所致。從成交持倉比來看，市場(chǎng)交投情緒有所上升，情緒高點(diǎn)出現(xiàn)在上周五。

銀行間主要利率債收益率普遍上行，市場(chǎng)上周利空因素交織， 在利多有限，增量利空不斷的背景下，債市出現(xiàn)小幅調(diào)整。上周三，受隔夜美國CPI超預(yù)期，引發(fā)美債利率大幅上行影響，國內(nèi)債市情緒也受到一定沖擊；上周五，8月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)全面好于預(yù)期對(duì)債市構(gòu)成利空，部分城市收回放松限購的政策對(duì)債市構(gòu)成利好，當(dāng)天收益率先上后下。全周來看，10年期國開活躍券220210收益率上行1.3bp，10年期國債活躍券220010收益率上行2.7bp。

此外，上周收益率曲線平坦化上移，國債和國開10-1年期利差均出現(xiàn)收窄。市場(chǎng)觀點(diǎn)指出，資金利率上行是導(dǎo)致債市調(diào)整的重要因素， 由于短端對(duì)流動(dòng)性更為敏感，曲線熊平并不意外。逆回購的佛系操作和MLF的縮量是資金利率收斂的原因之一，但歸根結(jié)底還是取決于央行對(duì)銀行間流動(dòng)性水平和利率水平的合意區(qū)間。本周稅期央行的操作可能將影響曲線形態(tài)的演繹方向。

一級(jí)市場(chǎng)

上周（9月12日-9月16日），利率債合計(jì)發(fā)行4267億元。按交易日分，周一到周五分別發(fā)行0億元、557億元、1978億元、669億元、1062億元。按券種分，國債、地方債和政金債分別發(fā)行2201億元、784億元、1282億元。

根據(jù)已披露待發(fā)行情況，本周（9月19日-9月23日），利率債合計(jì)發(fā)行3428億元。按交易日分，周一到周五分別發(fā)行291億元、577億元、850億元、27億元、1683億元。按券種分，國債、地方債和政金債分別發(fā)行2350億元、858億元、220億元。

截至9月17日，23個(gè)省市披露第三季度地方債發(fā)行計(jì)劃，合計(jì)8594億元。其中新增一般債、專項(xiàng)債和再融資債分別為730億元、991億元、6874億元。9月份計(jì)劃合計(jì)2276億元，其中新增一般債、專項(xiàng)債和再融資債分別為81億元、161億元、2034億元。

海外債市

北美市場(chǎng)方面，美債收益率上周五（16日）多數(shù)收低，此前一周走勢(shì)劇烈，各期限債券收益率大幅飆升。截至上周五美債收盤，2年期國債收益率下跌0.2個(gè)基點(diǎn)，至3.871%。當(dāng)日早些時(shí)候，2年期美債收益率攀升至3.9%以上，為2007年11月1日以來的最高水平；1月期短債收益率先揚(yáng)后抑，大幅回調(diào)8.4個(gè)基點(diǎn)至2.649%，當(dāng)天最高觸及2.799%。

數(shù)據(jù)方面，美國8月未季調(diào)CPI同比增長(zhǎng)8.3%，前值8.5%，預(yù)期8.1%；8月PPI同比增長(zhǎng)8.7%，前值9.8%，預(yù)期8.8%。盡管讀數(shù)仍在回落，但是食品、商品、服務(wù)的通脹仍然嚴(yán)峻。并且前期美國房?jī)r(jià)高企導(dǎo)致租金仍有上漲動(dòng)力，這意味著后續(xù)通脹的回落速度可能仍然比較緩慢。

上周二公布強(qiáng)于預(yù)期的通脹報(bào)告后，美債收益率曲線全線跳升。持續(xù)的物價(jià)上漲導(dǎo)致投資者預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)進(jìn)一步加息，并將利率維持在這一水平，直到通脹回落。受此影響，市場(chǎng)對(duì)于9月繼續(xù)加息75個(gè)基點(diǎn)的預(yù)期較強(qiáng)，甚至加息100個(gè)基點(diǎn)的可能性也存在。

亞洲市場(chǎng)方面，日債收益率曲線陡峭化上移2個(gè)基點(diǎn)左右。在日元兌美元逼近145關(guān)口時(shí)，日本央行實(shí)施了匯率審查，要求日本各大商業(yè)銀行向央行提供外匯交易的細(xì)節(jié)資料。與口頭干預(yù)相比，匯率審查是一種更強(qiáng)烈的干預(yù)手段。對(duì)此，美國前財(cái)長(zhǎng)薩默斯認(rèn)為，干預(yù)日元匯率是否能產(chǎn)生持續(xù)影響并不一定，美元仍有持續(xù)升值的空間。

要聞回顧

上周七大銀行（工行、農(nóng)行、中行、建行、交行、郵儲(chǔ)、招行）集體下調(diào)人民幣存款利率，3年期下調(diào)15個(gè)基點(diǎn)，力度最大。9月16日，中信、光大、民生、平安、浦發(fā)、廣發(fā)、華夏、恒豐等至少8家股份行也跟隨宣布下調(diào)存款利率，活期存款利率普遍下調(diào)5個(gè)基點(diǎn)，各類定期存款產(chǎn)品下調(diào)幅度在10—50個(gè)基點(diǎn)不等。

東北固收觀點(diǎn)稱，本次存款利率的下調(diào)決滯后于LPR下調(diào)，因?yàn)榇婵罾噬舷扌枰ㄆ陂_會(huì)調(diào)整，由設(shè)在各地人民銀行分支行的自律機(jī)制秘書處召集轄內(nèi)銀行商討，所以LPR下調(diào)和存款利率下調(diào)之間存在時(shí)滯是合理的。而本次存款利率下調(diào)之后，銀行負(fù)債成本降低，一定程度上緩解了銀行利差縮小帶來的經(jīng)營壓力。

央行9月15日開展4000億元MLF操作，當(dāng)日到期的6000億元后，實(shí)現(xiàn)2000億元的資金回籠；操作利率持平于2.75%。這是MLF連續(xù)第二個(gè)月縮量續(xù)做。

人民幣兌美元匯率跌破“7”整數(shù)關(guān)口，創(chuàng)2020年8月以來新低。在岸人民幣兌美元匯率上周五收盤報(bào)7.0166，較上一交易日跌391個(gè)基點(diǎn)，上周累跌974個(gè)基點(diǎn)。人民幣兌美元中間價(jià)調(diào)貶204個(gè)基點(diǎn)，報(bào)6.9305，創(chuàng)2020年8月18日以來最低，上周累計(jì)調(diào)貶207個(gè)基點(diǎn)。

重要數(shù)據(jù)

8月我國主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)總體改善。國家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，8月規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增4.2%，比7月加快0.4個(gè)百分點(diǎn)；社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比增5.4%，比上月加快2.7個(gè)百分點(diǎn)。1-8月固定資產(chǎn)投資同比增長(zhǎng)5.8%，比1-7月份加快0.1個(gè)百分點(diǎn)，今年以來投資增速首次回升。

財(cái)政部數(shù)據(jù)顯示，公共預(yù)算收入保持平穩(wěn)。1-8月，全國一般公共預(yù)算收入按自然口徑計(jì)算下降8%；全國一般公共預(yù)算支出增長(zhǎng)6.3%；全國政府性基金預(yù)算收入下降25.5%；全國政府性基金預(yù)算支出增長(zhǎng)23.4%。

美國8月CPI超預(yù)期。美國勞工部數(shù)顯示， 美國8月CPI同比上升8.3%，高于市場(chǎng)預(yù)期的8.1%。

財(cái)政數(shù)據(jù)有所表現(xiàn)良好。收入端：前8個(gè)月財(cái)政收入累計(jì)同比下滑8.0%，不過單看8月，財(cái)政收入邊際改善，實(shí)現(xiàn)5.6%的同比正增長(zhǎng)，是今年4月以來首次。非稅收入增速繼續(xù)維持高位，與央行以及國企利潤上繳有關(guān)。支出端：財(cái)政支出有所放緩，8月財(cái)政支出同比增長(zhǎng)5.6%，前值9.9%，科技、社保等領(lǐng)域的財(cái)政支出較強(qiáng)，但基建等領(lǐng)域的財(cái)政支出有所下降。

公開市場(chǎng)

央行上周延續(xù)每日20億元逆回購操作， 全周有100億元逆回購到期，逆回購累計(jì)凈回籠20億元。上周四，央行進(jìn)行了4000億元MLF 操作，縮量2000億元，政策利率持平在2.75%，符合市場(chǎng)預(yù)期。本周，公開市場(chǎng)將有80億元逆回購到期和400億元國庫現(xiàn)金定存到期，其中周二至周五逆回購每天到期20億元。

上周資金面邊際收斂，DR007運(yùn)行在1.45-1.61%的范圍， R001運(yùn)行在1.25-1.38%的范圍， 資金利率有所上行，但整體仍然處于低位。回購交易方面，銀行間質(zhì)押式回購日均量為6.97萬億元，日均量較上周增加0.15萬億元。

市場(chǎng)觀點(diǎn)稱，資金面小幅收斂，可能主要源于銀行間剩余流動(dòng)性的減少，這也是央行不增加凈投放的自然結(jié)果。央行關(guān)于資金利率的合意區(qū)間尚不明晰，本周稅期央行的操作或會(huì)提供一定信號(hào)。

機(jī)構(gòu)觀點(diǎn)

國君固收：過去兩周的調(diào)整，10年國債調(diào)整幅度明顯大于30年國債，以最低點(diǎn)到最高點(diǎn)計(jì)，30年國債甚至看不出來調(diào)整。如果未來一周利率繼續(xù)上行，沒有必要繼續(xù)悲觀，反而可以把握逆勢(shì)加倉機(jī)會(huì)，博弈9月21日美國加息靴子落地引發(fā)的利空出盡的利好，以及9月底之前的潛在降準(zhǔn)。

東北固收：近期債券市場(chǎng)的核心邏輯是“經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)改善+地產(chǎn)政策持續(xù)松綁+匯率破7+資金面邊際收斂”，在市場(chǎng)情緒偏弱、利空信號(hào)接連沖擊的情況下，收益率曲線有所上移。并且從短期來看，債市的調(diào)整可能仍未結(jié)束，市場(chǎng)可能需要超預(yù)期的利好或者超預(yù)期的利空來打破當(dāng)時(shí)這種糾結(jié)的行情。

國盛固收：近期的債市調(diào)整并非趨勢(shì)的轉(zhuǎn)變，而更多是階段性的回撤，市場(chǎng)如果繼續(xù)調(diào)整有望提供較好的加倉位置。美國通脹大的趨勢(shì)向下，利率也不會(huì)趨勢(shì)性上升，對(duì)國內(nèi)的約束也非趨勢(shì)。政策發(fā)力的幅度和效果存在不確定性，需要繼續(xù)觀察，特別是對(duì)地產(chǎn)政策。同時(shí)，流動(dòng)性將繼續(xù)保持寬松，資金需求不足，財(cái)政資金繼續(xù)投放，央行也難以趨勢(shì)性收緊流動(dòng)性。