今年以來，歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)遭受雙重外生沖擊：一是能源價格大漲導(dǎo)致通脹超預(yù)期上升，二是俄烏沖突導(dǎo)致私人部門信心受挫。往前看，通脹上行仍未結(jié)束，俄烏事件復(fù)雜多變，或帶來更多不確定性。與此同時，歐洲央行將加快退出貨幣寬松，金融條件最寬松的時候即將過去。基于這些原因，中金公司研究部下調(diào)歐元區(qū)2022年GDP增速預(yù)測1個百分點至2.5%，上調(diào)第四季度HICP通脹率預(yù)測至5.4%。與美國相比，歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)面臨的“滯脹”風(fēng)險更大。

2022年以來，歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)遭受了雙重沖擊：

一是通脹沖擊。去年四季度以來，歐元區(qū)通脹呈現(xiàn)上升態(tài)勢，3月整體HICP通脹率已上升至7.5%，遠(yuǎn)超央行2%的通脹目標(biāo)。與美國不同，歐元區(qū)通脹高企大部分由供給收縮驅(qū)動，一個證據(jù)是3月能源價格上漲對HICP通脹的貢獻(xiàn)率高達(dá)57%，而能源價格對美國CPI通脹的貢獻(xiàn)率為26%（圖表1）。一個原因在于，許多歐元區(qū)國家的能源供給（如石油、天然氣、煤炭）主要依靠進(jìn)口，而年初以來國際能源價格大幅上漲，加上歐元匯率貶值，加大了進(jìn)口能源商品的通脹壓力。分主要國家看，荷蘭HICP通脹已高達(dá)11.9%，西班牙也達(dá)到9.8%，德國和意大利均在7%以上，法國相對低一些，但也有5.1%（圖表2、圖表3）。

高通脹削弱消費者實際購買力，或令消費需求承壓。疫情后歐元區(qū)勞動者工資增速持續(xù)低迷，去年四季度的同比增速僅為1.6%，而美國的工資增速高達(dá)5%（圖表4）。工資收入疲軟使消費者更加難以應(yīng)對物價上漲的壓力，近期歐元區(qū)消費者信心指數(shù)出現(xiàn)轉(zhuǎn)弱跡象，也顯示出消費者的購買力正在受到侵蝕（圖表5）。

二是俄烏事件沖擊。俄烏事件對全球經(jīng)濟(jì)具有“滯脹”效應(yīng)，但對歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)的影響更大，這是因為歐洲國家與俄烏兩國的經(jīng)貿(mào)往來更密切。2021年，歐元區(qū)對俄羅斯的貿(mào)易額（進(jìn)口與出口之和）占對外貿(mào)易總額的比重為5.8%，對烏克蘭的貿(mào)易額占比為1.2%，兩國加起來占比達(dá)到7%。而美國對俄烏兩國的貿(mào)易額加總，僅占其對外貿(mào)易總額的0.9%（圖表6）。歐元區(qū)在石油、天然氣、煤炭、糧食等領(lǐng)域?qū)Χ頌醯倪M(jìn)口依賴度較高，這些商品供給收緊將對歐元區(qū)生產(chǎn)生活帶來負(fù)面影響。

俄烏事件還將加劇歐洲供應(yīng)鏈瓶頸。根據(jù)紐約聯(lián)儲發(fā)布的全球供應(yīng)鏈壓力指數(shù)，今年以來歐洲供應(yīng)鏈壓力呈現(xiàn)繼續(xù)上升的態(tài)勢（圖表7）。供應(yīng)鏈約束增加抑制工業(yè)生產(chǎn)，影響企業(yè)家信心。近期公布的德國IFO和歐元區(qū)ZEW指數(shù)等調(diào)查數(shù)據(jù)顯示，企業(yè)對經(jīng)濟(jì)前景的擔(dān)憂不斷增多，這些擔(dān)憂可能使其減少資本開支，不利歐元區(qū)投資增長以及長期供給的恢復(fù)（圖表8、圖表9）。

除以上沖擊外，歐洲央行將加快退出貨幣寬松，金融條件最寬松的時候即將過去。根據(jù)歐洲央行最新的政策決議，由于通脹遠(yuǎn)高于政策目標(biāo)，歐洲央行決定將資產(chǎn)購買計劃（APP）在4/5/6月的凈購買額分別降至400/300/200億歐元，這意味著三季度前可能結(jié)束購債。另外歐洲央行表示對關(guān)鍵利率的調(diào)整將在資產(chǎn)購買計劃結(jié)束一段時間后進(jìn)行，這意味著最快將于三季度進(jìn)行首次加息。對此，債券市場已經(jīng)開始進(jìn)行定價，年初以來德國2年期和10年期國債收益率分別上升了約70和100個基點（圖表10）。德國企業(yè)債信用利差、意大利-德國10年期國債利差等反映金融壓力的關(guān)鍵指標(biāo)也呈現(xiàn)上升趨勢（圖表11）。金融條件收緊將推高借貸成本，不利企業(yè)資本開支。

好的方面是，Omicron疫情對歐洲經(jīng)濟(jì)的影響或減弱。去年四季度，歐洲經(jīng)歷了較為嚴(yán)重的Omicron疫情。今年以來疫情有所緩解，3月中旬起一些歐洲國家開始放寬疫情限制政策。例如，英國取消了對來自其他國家的入境者的所有剩余的旅行限制；法國大多數(shù)場館和活動無需接種疫苗證明即可進(jìn)入；德國將所有國家從其高風(fēng)險名單中刪除，即所有旅行者都可以進(jìn)入德國而無需遵守額外的入境規(guī)定。但也有一些國家維持管控政策，比如意大利將旅行限制延長至4月30日。往前看，如果Omicron疫情逐步退去，或能對二季度經(jīng)濟(jì)增長將帶來一些支撐。

綜合上述因素，下調(diào)對歐元區(qū)2022年經(jīng)濟(jì)增長的預(yù)測：預(yù)計GDP增速將從去年的5.3%放緩至2.5%（去年11月預(yù)測為3.5%）。分季度看，預(yù)計Q1-Q4 GDP同比增速分別為4.9%、3.0%、1.1%、1.0%（圖表12）。

與此同時，由于能源價格超預(yù)期上漲和歐元貶值，上調(diào)對歐元區(qū)通脹的預(yù)測：預(yù)計今年第四季度HICP通脹率將從去年第四季度的5.0%上升至5.4%（去年11月預(yù)測為2.3%），預(yù)計Q1-Q4 HICP同比增速分別為6.2%、7.2%、7.2%、5.4%（圖表13）。