3月31日，基金2021年年報(bào)完成披露。

與去年四季報(bào)相比，基金2021年年報(bào)涉及“隱形重倉股”、持倉換手率、持有人結(jié)構(gòu)、運(yùn)作分析和市場(chǎng)展望（寫作時(shí)間是近期，所以能看到基金經(jīng)理的最新觀點(diǎn)）等。

本期選擇了兩位“頂流”基金經(jīng)理易方達(dá)基金張坤和廣發(fā)基金劉格菘作為研究標(biāo)的，他們分別代表“偏價(jià)值”和“偏成長”兩種風(fēng)格。

“價(jià)值”和“成長”風(fēng)格對(duì)比

每一位基金經(jīng)理都有自己的投資風(fēng)格，主流的投資風(fēng)格分為“價(jià)值”和“成長”。

投資大師中，費(fèi)雪是成長風(fēng)格的代表，格雷厄姆是價(jià)值派的代表，股神巴菲特則是“85%的格雷厄姆和15%的費(fèi)雪”，被歸為價(jià)值成長的代表。

價(jià)值投資，是指投資估值偏低的股票，在價(jià)值回歸時(shí)賣出。深度的價(jià)值投資基金經(jīng)理比如中歐曹名長、中庚丘棟榮、嘉實(shí)譚麗、廣發(fā)林英睿等。

成長投資，是指投資具有高成長性、高業(yè)績?cè)鲩L的個(gè)股，并在高成長性停止后賣出。比如劉格菘近幾年的投資多科技股，偏成長風(fēng)格。

此外，市場(chǎng)上偏成長風(fēng)格的還有農(nóng)銀匯理趙詣、中歐周應(yīng)波、信達(dá)澳銀馮明遠(yuǎn)、銀華李曉星、前海開源崔宸龍、諾安蔡嵩松等。

而價(jià)值成長風(fēng)格，這類基金經(jīng)理偏重投資市值較大的藍(lán)籌白馬個(gè)股，以合理價(jià)格買入優(yōu)秀的公司，比如貴州茅臺(tái)、招商銀行等。一般持倉集中度較高，可能產(chǎn)生較大凈值波動(dòng)。比如張坤重倉消費(fèi)、金融、互聯(lián)網(wǎng)等大藍(lán)籌股。

此外，市場(chǎng)上偏價(jià)值成長風(fēng)格的還有鵬華王宗合、嘉實(shí)歸凱等。

對(duì)比來看，張坤更偏價(jià)值，買白酒，買騰訊，買招行，偏好消費(fèi)及互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)。而劉格菘的風(fēng)險(xiǎn)偏好更高，買中國技術(shù)領(lǐng)先和成本較好的制造業(yè)企業(yè)，比如光伏、鋰電、新能源汽車。

而回顧基金歷史業(yè)績，沒有一種風(fēng)格長期占優(yōu)?；旧厦扛?-3年就會(huì)切換。比如2016-2018年初，價(jià)值風(fēng)格占優(yōu)；2019-2020年，則是成長風(fēng)格占優(yōu)；2021年有點(diǎn)混搭，價(jià)值風(fēng)格中的資源類、成長風(fēng)格中的新能源攜手勝出；2022年以來，價(jià)值風(fēng)格更“抗跌”。

價(jià)值與成長，沒有絕對(duì)的好與壞，適合自己才是最好的。了解基金經(jīng)理投資風(fēng)格的目的是，找到適合自己的投資風(fēng)格的基金經(jīng)理。

“價(jià)值成長派”張坤：看多“自由現(xiàn)金流”

截至2021年底，張坤基金管理規(guī)模1019.35億，在管4只基金。

其代表基金易方達(dá)藍(lán)籌精選，去年底規(guī)模676.23億元。易方達(dá)藍(lán)籌精選2021年的機(jī)構(gòu)投資者持有份額為7億份，占比2.78%，較2020年55億份減少。

該基金截至2021年末股票倉位為94.23%，共持有股票84只。其中前10大重倉股占基金凈值88.2%，后74只股票占比僅6%左右。

張坤不但持股非常集中，而且持倉換手率很低，2021年僅為102%，基金經(jīng)理平均換手率在350%左右，張坤屬于換手率最低的10%。

2021年年末，易方達(dá)藍(lán)籌精選前10大重倉股主要集中在：食品飲料（瀘州老窖、貴州茅臺(tái)、五糧液、洋河股份、伊利股份），港股（騰訊控股、港交所），金融（招商銀行、平安銀行），電子（海康威視）。

2021年年報(bào)曝光了易方達(dá)藍(lán)籌精選“隱形重倉股”，13只個(gè)股各占基金凈值比皆超過0.01%，具體包括：港股（美團(tuán)、泡泡瑪特）、傳媒（分眾傳媒）、金融（東方財(cái)富），醫(yī)藥生物（片仔癀、愛爾眼科、天壇生物、通策醫(yī)療、邁瑞醫(yī)療、錦欣生殖），食品飲料（山西汾酒、東鵬飲料、蒙牛乳業(yè)）。它們占基金凈值比為6%左右。

2021年底的數(shù)據(jù)顯示，下半年張坤對(duì)多只醫(yī)藥股減持超過了九成，包括愛爾眼科、天壇生物、通策醫(yī)療、錦欣生物。

張坤在2021年四季度略微提升了股票倉位，并對(duì)結(jié)構(gòu)進(jìn)行了調(diào)整，增加了科技等行業(yè)的配置，降低了金融、醫(yī)藥等行業(yè)的配置。

整體來看，易方達(dá)藍(lán)籌精選基金在2021年股票倉位基本穩(wěn)定，行業(yè)方面，張坤增加了金融、消費(fèi)等行業(yè)的配置，降低了醫(yī)藥等行業(yè)的配置。而個(gè)股方面，張坤表示，增加了業(yè)務(wù)模式有特色、長期邏輯清晰、估值水平合理的個(gè)股的投資比例。

張坤去年的業(yè)績不太理想，易方達(dá)藍(lán)籌精選基金下跌9.89%。并且，截至3月30日，2022年以來，易方達(dá)藍(lán)籌精選的凈值也下跌17.37%。

3月30日，易方達(dá)藍(lán)籌精選的凈值估算為2.1475,凈值估算上漲3.48%；實(shí)際單位凈值為2.1340，上漲2.83%。兩者之間出現(xiàn)一定偏離，約為0.65%。據(jù)此估計(jì)，張坤今年做了一定的減倉或調(diào)倉。

對(duì)于后市，張坤在2021年年度報(bào)告中再次提及關(guān)注“自由現(xiàn)金流”——“企業(yè)的價(jià)值是其生命周期內(nèi)所有自由現(xiàn)金流的折現(xiàn)”。

張坤表示，在研究公司時(shí)，自由現(xiàn)金流始終是他最關(guān)注的財(cái)務(wù)指標(biāo)之一。

“一個(gè)企業(yè)生產(chǎn)的產(chǎn)品多大程度被其客戶所渴望，是否具有優(yōu)秀的商業(yè)模式、是否具有護(hù)城河使其在長周期內(nèi)維持良好的競爭格局，這些都是使收入能夠順暢轉(zhuǎn)化為凈利潤然后轉(zhuǎn)化為自由現(xiàn)金流的重要決定因素?！睆埨ふf。

對(duì)后市，張坤表示，力爭找到一部分優(yōu)質(zhì)的上市公司，其能產(chǎn)生充沛的自由現(xiàn)金流，并且產(chǎn)生的自由現(xiàn)金流能隨時(shí)間增長。

一句話概括張坤投資理念：在有安全邊際的情況下買入成長確定性強(qiáng)、護(hù)城河深、商業(yè)模式好、自由現(xiàn)金流強(qiáng)的優(yōu)秀企業(yè)，深度研究、集中持有，通過陪伴優(yōu)秀企業(yè)成長獲取長期穩(wěn)定的回報(bào)。

“成長派”劉格菘：投資“全球比較優(yōu)勢(shì)制造業(yè)”

劉格菘，曾在2019年三只基金霸榜前三名，投資經(jīng)理經(jīng)驗(yàn)近8年。2021年末在管基金規(guī)模773.35億元，在管6只基金。

其代表基金廣發(fā)雙擎升級(jí)，該基金2019年以121.69%奪冠。2021年全年收益為4.41%，高于同期業(yè)績比較基準(zhǔn)收益率-2.29%近7個(gè)百分點(diǎn)。

2021年末，該基金規(guī)模139.02億元，機(jī)構(gòu)2021年末持倉10%。

廣發(fā)雙擎升級(jí)A截至2021年末股票倉位為94.61%，共持有股票74只。其中前十大重倉股占基金凈值76.94%，持股集中。

劉格菘持倉換手率低于同行，廣發(fā)雙擎升級(jí)A在2021年末僅為108.66%。

劉格菘在倉位管理上，淡化擇時(shí)，長期保持較高倉位運(yùn)作。其2021年底的持倉有一定參考價(jià)值。

2021年年末，廣發(fā)雙擎升級(jí)的前10大重倉股是隆基股份、陽光電源、圣邦股份、億緯鋰能、晶澳科技、龍佰集團(tuán)、小康股份、榮盛石化、健帆生物、康泰生物。

廣發(fā)雙擎升級(jí)第11-20的“隱形重倉股”包括長城汽車、國聯(lián)股份、福萊特、正泰電器、虹軟科技、華特達(dá)因、京東方A、博創(chuàng)科技、普利特、中興通訊。它們占基金凈值比為17.65%。

回顧劉格菘的投資風(fēng)格有一個(gè)變化的過程：2017年到2018年上半年，他配置傾向白酒、家電、消費(fèi)電子；此后逐漸轉(zhuǎn)向以電子（半導(dǎo)體）為主的TMT板塊和醫(yī)藥生物，2019年因此包攬了基金收益前3名；2020年他投資方向重點(diǎn)轉(zhuǎn)向化工、醫(yī)藥、光伏、新能源等板塊。

在2021年年報(bào)中，劉格菘提及，2021年年初，他提出了“全球比較優(yōu)勢(shì)制造業(yè)”的概念，在實(shí)際操作中，他從供需格局出發(fā)，在這個(gè)方向精選行業(yè)及個(gè)股進(jìn)行配置。

總體來看，2021年上半年，廣發(fā)雙擎升級(jí)增加了光伏、新能源車、全球龍頭化工等行業(yè)的配置，同時(shí)繼續(xù)持有面板和部分性價(jià)比較好的醫(yī)療服務(wù)等行業(yè)標(biāo)的。三季度增加了光伏、新能源汽車、儲(chǔ)能等方向的資產(chǎn)配置；四季度仍沿襲同樣投資理念投資“全球比較優(yōu)勢(shì)制造業(yè)”。

值得一提的是，3月31日，廣發(fā)雙擎升級(jí)A的凈值估算為2.9858,凈值估算較前一日下跌2.07%；實(shí)際單位凈值為2.9735，下跌2.48%。兩者之間偏離約為0.41%。據(jù)此估算，今年以來該基金調(diào)倉幅度不大，應(yīng)該是繼續(xù)此前光伏、新能源汽車、儲(chǔ)能、醫(yī)藥生物、科技等高端制造業(yè)的資產(chǎn)配置。

展望2022年，劉格菘表示，對(duì)于“全球比較優(yōu)勢(shì)制造業(yè)”方向資產(chǎn)的成長持續(xù)性、盈利增速預(yù)期依然很樂觀，他判斷未來在光伏、動(dòng)力電池、儲(chǔ)能、面板、化工新材料、汽車及汽車零部件、高端裝備等方向會(huì)有更多的世界級(jí)公司出現(xiàn)。

“未來本基金的資產(chǎn)配置依然以這些方向?yàn)橹鳎覀儗墓┬韪窬殖霭l(fā)，用產(chǎn)業(yè)的眼光去尋找優(yōu)秀企業(yè)并伴隨偉大企業(yè)共同成長?！眲⒏袼杀硎?。

總的來看，有人總結(jié)，劉格菘的投資框架是用價(jià)值投資的方法投成長，尋找長期潛在價(jià)值被低估的資產(chǎn)。