1月的日債市場(chǎng)，走出一條“糾結(jié)”的收益率曲線。以月中的利率決議為分水嶺，前半個(gè)月受到2022年末調(diào)整收益率曲線控制政策（Yield Curve Control，簡(jiǎn)稱YCC）的影響，10年期日債收益率持續(xù)在0.5%上方徘徊，而后半個(gè)月機(jī)構(gòu)對(duì)政策“轉(zhuǎn)向”預(yù)期有所降溫，帶動(dòng)收益率小幅回落。

近一年以來(lái)，日本債市面臨著流動(dòng)性枯竭和通脹上行雙重壓力，伴隨收益率不斷上行，日本央行國(guó)債購(gòu)買(mǎi)規(guī)模不斷擴(kuò)大，使得貨幣政策面臨挑戰(zhàn)。持續(xù)購(gòu)債行為還導(dǎo)致收益率曲線長(zhǎng)期扭曲，難以反映市場(chǎng)真實(shí)資金供求情況，交易量和市場(chǎng)效率大幅下降，債券市場(chǎng)功能急劇惡化。同時(shí)，由于通脹預(yù)期不斷高企、日本職位空缺率升至近44年最高水平，未來(lái)日本或面臨“工資-價(jià)格螺旋”上升風(fēng)險(xiǎn)。

1月日債收益率不斷突破新政策上限 日本央行單日購(gòu)債連創(chuàng)新高

【資料圖】

隨著交易員們對(duì)日本央行捍衛(wèi)其收益率曲線控制政策的決心進(jìn)行測(cè)試，日本10年期國(guó)債收益率近一個(gè)月不斷攀升至央行設(shè)定的新上限之上。機(jī)構(gòu)仍不斷押注日本央行將結(jié)束超寬松貨幣政策，三菱UFJ摩根士丹利證券預(yù)計(jì)，日本央行將在第二季度結(jié)束對(duì)收益率曲線的控制。

回顧1月日債市場(chǎng)表現(xiàn)，自2022年12月20日日本央行放松YCC政策區(qū)間后，日本國(guó)債收益率一度飆升至0.52%，為2015年以來(lái)最高。2023年1月5日之前，日本10年期國(guó)債收益率一度連續(xù)13天維持在0.5%水平之上。此后，月中的利率決議維持基準(zhǔn)利率不變，向市場(chǎng)空頭“潑下冷水”，帶動(dòng)收益率小幅回落。截至1月31日，10年期日債收益率本月累計(jì)大幅上行60BPs左右。

為了控制日債收益率在區(qū)間上限之下，日本央行1月的單日購(gòu)債規(guī)模接連創(chuàng)下歷史記錄。1月12日和13日，日本央行單日購(gòu)債規(guī)模分別為4.6萬(wàn)億日元、5萬(wàn)億日元以上，連續(xù)兩天更新了日本央行140多年歷史中的最大單日購(gòu)債幅度。

日本財(cái)務(wù)省理財(cái)局局長(zhǎng)齋藤道夫曾表示，利率仍然很低，但目前的情況不會(huì)無(wú)限期地持續(xù)下去，日本國(guó)債票面利率將根據(jù)當(dāng)時(shí)的市場(chǎng)情況決定；正在加大努力增加面向散戶投資者的日本國(guó)債發(fā)行，使持有日債的投資者多樣化；與2013年相比，海外投資者持有的日本國(guó)債有所增加。

向后來(lái)看，日本央行此前已經(jīng)宣布，將從2月1日至2028年向金融機(jī)構(gòu)提供五年期抵押貸款，以加大資金供應(yīng)來(lái)捍衛(wèi)收益率曲線控制政策，突顯日本央行堅(jiān)守YCC政策的決心。

機(jī)構(gòu)觀點(diǎn)稱，日本央行可能進(jìn)一步擴(kuò)大YCC政策目標(biāo)區(qū)間，提高長(zhǎng)期收益率靈活性。由于國(guó)債市場(chǎng)流動(dòng)性枯竭、通脹風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期上升以及“共同擔(dān)保資金供給操作”效果存在不確定性，日本央行應(yīng)考慮在長(zhǎng)期收益率問(wèn)題上加強(qiáng)靈活性，適度上調(diào)10年期國(guó)債收益率目標(biāo)，擴(kuò)大國(guó)債收益率交易區(qū)間，為政策回旋確保更多空間。

通脹拐點(diǎn)到來(lái)尚需時(shí)日 穩(wěn)定貨幣政策有助于實(shí)現(xiàn)收入-支出“良性循環(huán)”

從基本面條件來(lái)看，目前多數(shù)機(jī)構(gòu)觀點(diǎn)認(rèn)為，通脹只是日本央行實(shí)施“QQE+YCC”政策“萬(wàn)里長(zhǎng)征的第一步”，最終目標(biāo)是要實(shí)現(xiàn)收入-支出的“良性循環(huán)”。

稍早日本總務(wù)省公布的數(shù)據(jù)顯示，2022年12月日本全國(guó)完全失業(yè)率為2.5%，失業(yè)人數(shù)158萬(wàn)人，就業(yè)人數(shù)6716萬(wàn)人，同比增加10萬(wàn)人。日本財(cái)務(wù)大臣鈴木俊一表示，政府和日本央行都看到了工資增長(zhǎng)的重要性。

日本首相岸田文雄也表示，希望日本央行繼續(xù)與政府密切合作，著眼于經(jīng)濟(jì)、價(jià)格和市場(chǎng)發(fā)展，并指導(dǎo)適當(dāng)?shù)呢泿耪撸凰€指出，當(dāng)前的通脹是由高企的進(jìn)口價(jià)格導(dǎo)致的，最重要的是要?jiǎng)?chuàng)造條件讓企業(yè)提高工資。

在2022年底的演講中，黑田東彥曾重申他9年前實(shí)施超級(jí)寬松政策的初衷：“日本銀行的目標(biāo)是在物價(jià)的溫和上漲中創(chuàng)造并嵌入一個(gè)良性循環(huán)——企業(yè)銷售和利潤(rùn)增長(zhǎng)、工資增長(zhǎng)、消費(fèi)擴(kuò)大、價(jià)格適度上漲。因?yàn)橹挥羞@樣，2%的通脹目標(biāo)才是可持續(xù)的。目前這一良性循環(huán)尚未形成，央行不希望過(guò)早地轉(zhuǎn)變政策立場(chǎng)。”

外部方面，國(guó)際貨幣基金組織（IMF）發(fā)布對(duì)日本經(jīng)濟(jì)進(jìn)行評(píng)估后的聲明，指出雖然今后物價(jià)上升的不確定性較大，但“上行的風(fēng)險(xiǎn)更大”。為了應(yīng)對(duì)該問(wèn)題，聲明就日本央行的貨幣政策提出建議稱“應(yīng)該探討更加靈活的長(zhǎng)期利率變動(dòng)”。此外，聲明還要求迅速縮小與新冠疫情相關(guān)的政府財(cái)政支援規(guī)模。

國(guó)金證券固收分析師趙偉認(rèn)為，2023年日本央行或不具備退出YCC的條件?！巴洺{(diào)承諾”尚未實(shí)現(xiàn)，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)程尚未完成，收入-支出的“良性循環(huán)”還處在早期階段。截止到2022年底，疫情沖擊下的供應(yīng)鏈壓力顯著緩解，日本的產(chǎn)出缺口尚未收斂。

業(yè)內(nèi)觀點(diǎn)指出，在全球經(jīng)濟(jì)今年面臨下行壓力的背景下，物價(jià)曲線未來(lái)或向下偏離，而薪資增速可能不會(huì)像此前預(yù)期一般強(qiáng)勁。如果進(jìn)一步提高利率或?qū)е峦泴⒌陀诋?dāng)前的預(yù)期水平，日元的進(jìn)一步走強(qiáng)將對(duì)經(jīng)濟(jì)帶來(lái)一定下行壓力。

正如日本央行行長(zhǎng)黑田東彥所言，受產(chǎn)出缺口縮小和工資上漲的推動(dòng)，日本通脹可能會(huì)逐漸加速走高。央行最大的責(zé)任是保持物價(jià)穩(wěn)定，實(shí)現(xiàn)“可持續(xù)通脹”還需要時(shí)間。